Rynki w stanie napięcia: wybitny analityk o polskiej gospodarce, globalnym kryzysie zadłużeniowym, wpływie algorytmów na pieniądze, fundusze, banki

Kamil Broszko: Chciałem na początku zapytać o ogólną i praktyczną prognozę dla polskiej gospodarki – taką, z której będzie mógł skorzystać menedżer marketingu, prezes, właściciel małej manufaktury, ale także statystyczny Polak; wszak kondycja gospodarcza kraju, to jest coś, co dotyczy nas wszystkich.

Piotr Kuczyński: Taką prognozę podzieliłbym na trzy obszary. Pierwszy to czysta gospodarka – przemysł, usługi, realna aktywność ekonomiczna. Drugi to geopolityka. Trzeci – sztuczna inteligencja, która przestaje być abstrakcją, a zaczyna być czynnikiem systemowym.

Jeśli chodzi o gospodarkę: rok 2026 będzie w Polsce w dużej mierze „napędzany z zewnątrz”. Mamy KPO – środki, które trzeba wydać do końca roku – co oznacza silny impuls inwestycyjny. Do tego dochodzi europejski komponent zbrojeniowy SAFE. Formalnie dotyczy obronności, ale w praktyce stymuluje szeroki wachlarz branż.

To są dwa wyraźne „uderzenia popytowe”, a ich oddziaływanie widać choćby na Giełdzie Papierów Wartościowych. W momentach globalnych napięć – jak niedawne wydarzenia wokół Iranu – polski rynek zachowywał się zaskakująco stabilnie. Inwestorzy najwyraźniej dyskontują stabilizujący wpływ wspomnianych dwóch czynników na gospodarkę.

Ale – i to jest kluczowe – każdy dopalacz ma swoją charakterystykę czasową. One się w dużej mierze „wypalą” w tym roku. A to oznacza, że rok 2027 może być znacznie trudniejszy. Jeśli patrzeć w horyzoncie półtora roku, zaczynają się pojawiać uzasadnione obawy.

KB: Czyli krótkoterminowy optymizm, średnioterminowa niepewność?

PK: Właśnie tak. I tutaj wchodzi drugi obszar – geopolityka. Do wyborów do Kongresu w Stanach Zjednoczonych zostało kilka miesięcy. Sytuacja polityczna jest napięta, a perspektywy dla Republikanów – słabe. W tym kontekście działania Donalda Trumpa, w tym atak na Iran, interpretuję jako próbę przesterowania agendy politycznej.

To jest klasyczny „czarny łabędź” – zdarzenie trudne do przewidzenia, o dużych konsekwencjach. Problem polega na tym, że takich zdarzeń może być więcej. I że ich logika nie jest ekonomiczna, tylko psychologiczna. Wojna z Iranem miała być szybka. Tymczasem na razie nie widać jej wyraźnego końca, bo zawieszenie broni jest bardzo kruche i niepewne. A wypowiedzi Trumpa sugerują, że nawet on sam nie operuje precyzyjnymi ramami czasowymi. Poszedł za głosem Binjamina Netanyahu, premiera Izraela, który od 27 lat usiłował każdego prezydenta USA namówić na tę awanturę. Według mnie Trump zgodził się między innymi dlatego, że zależało mu na zasłonięciu sprawy akt Epsteina i to akurat świetnie się udało, bo z amerykańskich sondaży wynika, że zainteresowanie tymi aktami po rozpoczęciu wojny dramatycznie spadło.

Teraz jednak Trump na pewno chce szybko zakończyć tę wojnę właśnie dlatego, żeby elektorat o niej zapomniał do czasu wyborów. To jest jedyna nasza nadzieja, bo jeżeli ta wojna potrwa jeszcze parę miesięcy, to ceny ropy mogą przekroczyć 150 dolarów, a to uderzy w gospodarki całego świata, może doprowadzić do stagflacji, czyli inflacji połączonej z niskim wzrostem gospodarczym lub nawet recesją. W takim scenariuszu Polska oczywiście nie pozostanie odporna. Jesteśmy silnie powiązani ze strefą euro, zwłaszcza z Niemcami. Globalne spowolnienie przenosi się do nas niemal automatycznie.

Natomiast przewidywania geopolityczne są teraz utrudnione, wymagają obecnie psychologa, jeżeli nie psychiatry – znawcy umysłu prezydenta Trumpa. Niestety trudno przewidzieć jego decyzje. Wiem, że do czasu wyborów w listopadzie wiele rzeczy się może jeszcze wydarzyć. Na pewno będzie próba przejęcia Kuby. Pytanie – w jaki sposób? Nie wiem, czy zapomniał o Grenlandii, bo bardzo chciałby ją włączyć do Stanów Zjednoczonych. Reasumując – czekają nas jeszcze trudne do przewidzenia zwroty akcji i to mnie martwi.

Potencjalny obszar ryzyka, to także zmiany w Unii Europejskiej. W tym obszarze nie brakuje tematów, o których mówi się zbyt ostrożnie. Zbyt szybkie wejście Ukrainy do Unii Europejskiej – podkreślam: zbyt szybkie, a nie samo wejście – może mieć bardzo poważne konsekwencje polityczne w Polsce. A mianowicie – może być autostradą do polexitu. Kluczowa będzie tania siła robocza i silne rolnictwo oraz to, że Polska będzie już płatnikiem netto, co z pewnością siły antyukraińskie wykorzystają. Narracje polityczne wokół tego tematu są dziś bardzo uproszczone, momentami wręcz życzeniowe. Słyszę na przykład ludzi z PSL-u, którzy mówią, że u nas trzeba budować zakłady przetwórstwa dla tego, co Ukraina będzie produkowała. To są mrzonki. Już widzę te miliardy dolarów i euro, które będą tam szły na budowę fabryk, w których Ukraińcy sami sobie wszystko przetworzą. W tym tkwi duże niebezpieczeństwo. Jednak niewiele się o tym mówi, bo jest to niepoprawne politycznie.

KB: A trzeci obszar – sztuczna inteligencja?

PK: Tu mamy do czynienia z fundamentalnym sporem interpretacyjnym. Jedni uważają, że AI zwiększy produktywność i podniesie dobrobyt. Drudzy – i do tej grupy się zaliczam – że uderzy bardzo mocno w rynek pracy. Trzeci mówią uczciwie: „nie wiemy”.

Ja polecam książkę „Nadchodząca fala” Mustafy Suleymana (prezes Microsoft AI). To nie jest futurologia na dekady, lecz prognoza na najbliższe kilka lat. Suleyman twierdzi, że w perspektywie 12–18 miesięcy większość pracy biurowej może zostać zautomatyzowana. Mówimy o czymś, co trwa już teraz. Pierwsze sygnały są już widoczne: masowe zwolnienia w dużych firmach technologicznych, restrukturyzacje w sektorze fintech. To nie są pojedyncze przypadki – to trend. W Polsce jeszcze tego nie czujemy. Jest pewien komfort peryferyjności – „nas to jeszcze nie dotyczy”. Ale to złudzenie. To przyjdzie – raczej falą niż jednym uderzeniem, ale przyjdzie.

A wraz z tym pojawią się napięcia społeczne: spadek siły nabywczej, frustracja, wzrost poparcia dla ruchów populistycznych. Jeśli dwie trzecie gospodarki opiera się na popycie wewnętrznym, to spadek dochodów gospodarstw domowych staje się problemem systemowym.

KB: Wspomniał pan wcześniej, że bogaci będą jeszcze bogatsi. Rozumiem, że to w pewnej mierze są też ci, którzy są dysponentami najwyższej jakości technologii związanej ze sztuczną inteligencją. Natomiast wieszczy się zbiednienie szerokiego środka, na czele z tzw. białymi kołnierzykami­. Jak to rozumieć w kategoria gospodarczych, skoro to właśnie bogacący się szeroki środek był źródłem wzrostu majątków najbogatszych.

PK: Tak, to bardzo trafne pytanie – i właśnie dlatego prędzej czy później musi dojść do jakiegoś przełomu. Nie wiem, czy właściwym słowem jest tu „rewolucja”, czy raczej „krach”, ale coś będzie musiało się wydarzyć, co doprowadzi do zasadniczej zmiany systemu. Mówi się dziś coraz częściej o bezwarunkowym dochodzie podstawowym czy podobnych rozwiązaniach – o jakiejś instytucji, którą dopiero trzeba będzie wymyślić i wprowadzić w życie.

Rzeczywiście, maszyny będą zastępować ludzi, całe grupy społeczne pozostaną bez pracy, więc pojawia się banalne, ale nieuchronne pytanie: kto będzie kupował te wszystkie dobra i usługi, jeśli ludzie nie będą mieli z czego żyć? Nieprzypadkowo pojawiają się koncepcje opodatkowania robotów (wiele lat temu mówił o tym Bill Gates). W istocie chodzi o redystrybucję zysków z automatyzacji. Bo one będą się koncentrować w rękach nielicznych. Potrzeba jednak zmiany systemowej. Ten problem musi uderzyć we właścicieli kapitału oraz w polityków; musi ich zmusić do działania, które nie będzie tylko kosmetyką.

Nie będę udawał, że mam gotową receptę. Wiem tylko tyle – i mówię o tym od lat – że system musi się zmienić. Od lat osiemdziesiątych ubiegłego wieku żyjemy, moim zdaniem, w czymś, co nazywam interregnum. Jeden porządek właśnie się kończy, drugi dopiero zaczyna się gdzieś na horyzoncie zarysowywać. Przyszło nam żyć dokładnie w środku tej przemiany.

Profesor Grzegorz Kołodko napisał książkę „Błądzący świat”, w której pokazuje podobne zagubienie globalnego systemu. O to właśnie chodzi: świat błądzi, bo stary model się wyczerpał, a nowy wciąż nie nabrał kształtów. Od lat Martin Wolf, główny komentator ekonomiczny „Financial Times”, uparcie pokazuje pęknięcia w konstrukcji współczesnego kapitalizmu. Wydał także znakomitą książkę po polsku – „Kryzys demokratycznego kapitalizmu” – w której formułuje diagnozę bardzo bliską mojej. Natomiast rozdziały, w których autor proponuje konkretne terapie, przypominają mi raczej piękną bajkę dla grzecznych dzieci niż realistyczny plan naprawy. Nie dlatego, że brakuje mu dobrej woli, lecz dlatego, że nikt tak naprawdę nie wie, jak przeprowadzić tę operację na otwartym sercu systemu.

KB: Jest też inna książka – Aarona Bastaniego pt. „W pełni zautomatyzowany luksusowy komunizm”. Czy pana zdaniem tak może wyglądać owa porewolucyjna przyszłość?

PK: Wie pan, różne rzeczy można sobie wyobrazić. Bo jeśli praca w obecnym sensie zniknie, to rzeczywiście wchodzimy w logikę „każdemu według potrzeb” – czyli, w gruncie rzeczy, komunizmu. Przyznam, że jest to dla mnie mało wyobrażalne. Mówię to z pewnym dystansem, bo sam nie potrafię sobie wyobrazić, jak miałoby to wyglądać w praktyce.

Spójrzmy na postęp w dziedzinie robotów humanoidalnych, zwłaszcza w Chinach. Z opracowań, które czytałem, wynika, że Europa i Stany Zjednoczone w tej dziedzinie już nie nadążą. Możemy co najwyżej specjalizować się w oprogramowaniu, ale jeśli chodzi o zdolności manualne i inne typowo ludzkie sprawności, wyścig jest najpewniej przegrany. Pojawiają się informacje – a być może to już się dzieje – że cała granica chińsko‑wietnamska ma zostać obsadzona robotami kontrolującymi ruch paszportowy i logistyczny.

I teraz proszę sobie wyobrazić coś, co ma pojemność pamięci setki tysięcy razy większą niż pojedynczy człowiek, dysponuje niemal pełną wiedzą, potrafi wykonać większość zadań i ma do tego ludzką sprawność manualną. W takiej sytuacji po co ludziom z kapitałem pracownik, skoro mają do dyspozycji darmową, pracującą bez przerwy sztuczną inteligencję, która nie domaga się podwyżek ani urlopów?

Oczywiście, wraz z tym pojawią się nowe problemy – w którymś momencie sztuczna inteligencja zacznie kształtować nasze decyzje w sposób dla nas niewygodny – ale to już wchodzi w obszar fantastyki, zostawmy więc na boku wizje buntu maszyn. Ważniejsze jest to, że musimy myśleć o realnej sytuacji, która nastąpi po szerokim wdrożeniu robotyzacji i AI, nie za pół wieku, tylko w najbliższych latach. Mamy rok 2026; w horyzoncie pięciu–sześciu lat z dużym prawdopodobieństwem zobaczymy pierwsze naprawdę głębokie skutki tej zmiany

KB: Poproszę zatem o zejście na poziom krajowego rynku pracy. Mimo napływu środków inwestycyjnych i jeszcze relatywnie ograniczonego wpływu AI mamy rosnące bezrobocie. Ja pan to tłumaczy?

PK: Z zastrzeżeniem, że nie jestem specjalistą od rynku pracy mogę omówić kilka widocznych czynników. Po pierwsze: na wyniki całego rynku pracy wpływ mają duże redukcje zatrudnienia w sektorze publicznym, w szczególności w Poczcie Polskiej – to są dziesiątki tysięcy miejsc pracy. Nie bez znaczenia są również zmiany metodologiczne w liczeniu bezrobocia. One oczywiście nie tłumaczą trendu w sposób kompletny, ale mają znaczenie. I wreszcie po trzecie: strukturalne problemy – bezrobocie młodych i osób 50+. Młodzi tracą dostęp do prostych stanowisk, które są automatyzowane. Starsi z kolei nie są wystarczająco aktywizowani, choć w innych krajach – choćby w USA czy Japonii – ich doświadczenie jest wykorzystywane znacznie lepiej.

Ale powtórzę: to są kwestie wtórne wobec tego, co nadchodzi. Największym ryzykiem jest to, że społeczeństwo nie jest przygotowywane na skalę zmian związanych ze sztuczną inteligencją. Media i politycy uspokajają. A to oznacza, że kiedy zmiana przyjdzie – a przyjdzie – będzie szokiem. I to właśnie jest, w mojej ocenie, najbardziej niepokojące.

KB: A czy wyobraża Pan sobie świat, w którym pieniądz – w tej formie i roli, jaką znamy od stuleci, z całym jego ciężarem symbolicznym i gospodarczym – przestaje odgrywać swoją dotychczasową rolę?

PK: Wiem, że wiele osób – zwłaszcza w kontekście kryptowalut – snuje takie scenariusze. Że oto pojawi się alternatywa dla pieniądza emitowanego przez banki centralne, że system zostanie zdecentralizowany. Ja w to nie wierzę.

Tu akurat podział jest bardzo wyraźny, wręcz zero-jedynkowy. Jedni mówią: Bitcoin to „nowe złoto”, przyszłość systemu finansowego. Drudzy – i ja się do nich zaliczam – twierdzą, że Bitcoin i jemu podobne aktywa są fundamentalnie warte zero. I to nie jest tylko moja opinia – podobnie wypowiadali się nobliści, choćby Joseph Stiglitz czy Paul Krugman.

Dlaczego zero? Bo to jest – upraszczając – szyfr. Zapis kryptograficzny, za którym nie stoi żadna realna gospodarka. Za złotym stoi państwo i jego zdolność produkcyjna, za dolarem – gospodarka amerykańska, za euro – strefa euro. A co stoi za Bitcoinem? Nic. Dziś jego wartość wynika z wiary – z tego, że ktoś inny będzie chciał zapłacić więcej. To jest, w pewnym sensie, handel wiatrem. A proszę teraz wyobrazić sobie moment, w którym komputery kwantowe staną się operacyjne na skalę masową. Będzie to tak zwany „Q day”. Dziś złamanie zabezpieczeń kryptograficznych zajęłoby – według różnych szacunków – setki tysięcy lat. Ale jeśli to skróci się do minut? Wtedy okaże się, że król jest nagi.

Świat bez pieniądza oznaczałby powrót do barteru – a to jest po prostu niewydolne w nowoczesnej gospodarce. Pieniądz zostanie z nami, ale będzie się zmieniał. Będzie coraz bardziej cyfrowy – to jest nieuniknione. Ale to nie będzie anonimowy kod, tylko cyfrowe wersje istniejących walut: dolar, euro, juan – emitowane i kontrolowane przez banki centralne. Państwo nie odda tej kompetencji i nie zgodzi się,

KB: To prowadzi do pytania bardzo praktycznego – o sens inwestowania, czyli obszar, którym zajmuje się pan zawodowo. Wyobraźmy sobie kogoś około czterdziestki, kto myśli w sposób klasyczny – spokojnie, długoterminowo, z myślą o poprawie jakości życia na emeryturze. Przez dekady – powiedzmy, że od 60 lat – takie podejście uchodziło za racjonalne i skuteczne, bo długoterminowo największe indeksy rosną. Czy w obecnych turbulentnych warunkach nadal rekomendowałby pan tę samą strategię?

PK: Zdecydowanie tak – z jednym zastrzeżeniem: kluczowa jest dywersyfikacja. Człowiek około czterdziestki często zaczyna mieć nadwyżki finansowe – coś, co można odłożyć. I to jest moment, w którym warto zacząć myśleć strategicznie. Nie powiem, w co dokładnie inwestować, ale mogę powiedzieć, jak ja patrzę na ryzyko.

Po pierwsze: nie wkładać wszystkiego do jednego koszyka. To stara zasada, ale wciąż aktualna. Po drugie: warto mieć część majątku w aktywach „twardych” – jak nieruchomości czy złoto. Ja od lat powtarzałem klientom: 10–15% portfela w fizycznym złocie. Nie w kontraktach, nie w papierze – fizycznie. Dlaczego? Bo w sytuacjach skrajnych – kryzysach systemowych, o których rozmawialiśmy wcześniej – złota po prostu nie da się kupić. I wtedy jego wartość przestaje być czysto finansowa, a staje się egzystencjalna. Zresztą, patrząc historycznie: złoto kupowane kilkanaście lat temu po około 1100 dolarów za uncję dziś jest warte wielokrotnie więcej. Ale to nie jest główny powód, żeby je mieć. Ono jest polisą na „czarną godzinę”.

KB: A klasyczne inwestycje kapitałowe – akcje?

PK: Tak, ale z dużą świadomością ryzyka. W długim terminie akcje rzeczywiście przynosiły zyski – od lat 80. to się potwierdza. Tylko że „długi termin” bywa bardzo długi. Proszę spojrzeć na Japonię. Szczyt indeksu Nikkei – 1991 rok. Powrót do tego poziomu nastąpił w 2025 r. Trzydzieści cztery lata. Kto jest w stanie tyle czekać? To jest zasadniczy problem: teoria mówi jedno, psychologia inwestora – drugie. Większość ludzi nie wytrzymuje spadków rzędu 30%. Sprzedają w najgorszym możliwym momencie i zamykają stratę.

Warren Buffett, legendarny inwestor, który odszedł na emeryturę w grudniu 2026 r. w wieku 96 lat, może sobie na to pozwolić, bo ma czas, kapitał i odporność psychiczną. Ale to jest wyjątek, nie reguła. Dlatego jestem za inwestowaniem w akcje, powinny stanowić tylko część portfela. Uzupełnieniem mogą być fundusze inwestycyjne, a dla osób starszych – obligacje skarbowe, zwłaszcza indeksowane inflacją. One może nie dają spektakularnych zysków, ale chronią kapitał.

KB: A co z młodszymi pokoleniami? Często słyszy się, że przyszłe emerytury będą relatywnie niskie.

PK: To nie jest kwestia „złej woli państwa”, tylko struktury rynku pracy. Coraz więcej osób pracuje na umowach, które nie generują pełnych składek. Efekt jest prosty: niska stopa zastąpienia, czasem na poziomie dwudziestu kilku procent. To oznacza realne ryzyko ubóstwa. Dlatego tak ważne jest, żeby zacząć myśleć o zabezpieczeniu odpowiednio wcześnie. Trzydziestka, czterdziestka – to jest dobry moment. Później może być już za późno, żeby nadrobić.

Zresztą, znam to z własnego doświadczenia. Jak miałem nawet 40 lat, to jeszcze nie myślałem o emeryturze, a moja żona szukała wszystkich dokumentów o zatrudnieniu sprzed 1999 roku, bo to był istotny tak zwany kapitał początkowy, do wyliczenia emerytury. Dopiero później okazało się, że to miało kluczowe znaczenie dla mojej emerytury.

KB: Czyli – mimo całej tej niepewności – podstawowa zasada pozostaje niezmienna: dywersyfikować i myśleć długoterminowo?

PK: Tak. Z jednym dodatkiem: dostosować strategię do wieku. Młodszy inwestor może pozwolić sobie na większe ryzyko – nawet jeśli straci, ma czas, żeby odrobić. Starszy – już niekoniecznie. Ja, mając 76 lat, wiem, że strata kapitału byłaby trudna do odrobienia, czasu może nie wystarczyć. I to jest może najprostsza, ale też najważniejsza reguła: inwestowanie zawsze powinno być funkcją czasu, który mamy przed sobą.

KB: Dopytam jeszcze o rynek akcji. Czy nie jest tak, że żyjemy dziś w czasach, które czynią go zasadniczo bardziej nieprzewidywalnym niż kiedykolwiek wcześniej? Mam na myśli choćby wejście technologii kwantowych i sztucznej inteligencji w obszar inwestowania. O inwestowaniu automatycznym słyszę od ponad 10 lat, ale teraz – jak się wydaje – wchodzimy na zupełnie inny poziom zjawiska. Czy w starciu z systemami o niemal nieograniczonej mocy obliczeniowej i nieograniczonym dostępie do informacji inwestor indywidualny nie jest po prostu bez szans?

PK: Jest – bez żadnych złudzeń. Już dobre dziesięć lat temu można było przeczytać, że około 97 procent obrotu na Wall Street generują maszyny, nie ludzie. To nie jest przyszłość – to jest teraźniejszość.

W gruncie rzeczy wchodzimy w epokę, w której na giełdach ścierają się nie tyle inwestorzy, ile algorytmy: amerykańskie, chińskie, te należące do największych instytucji – jak Goldman Sachs czy BlackRock – oraz całych ekosystemów funduszy inwestycyjnych. Giełda będzie, a właściwie już jest, areną walk sztucznych inteligencji.

Indywidualny inwestor? Musiałby mieć nie tyle wiedzę, ile szczęście – i to szczęście z gatunku rzadkich zdarzeń statystycznych. Racjonalną alternatywą pozostają fundusze inwestycyjne – to one będą korzystać z tych narzędzi, z tej całej infrastruktury analitycznej. Dla pojedynczego człowieka to świat, który staje się zbyt szybki, zbyt złożony. A jednocześnie – i mówię to bez ironii – to jest fascynujące. Naprawdę fascynujące. Otwiera się przed nami rzeczywistość, której do końca jeszcze nie rozumiemy.

Proszę zresztą zauważyć: kilkanaście lat temu Robert Harris – pisarz znany raczej z historycznych narracji – napisał powieść „Indeks strachu”. Jedyną, o ile pamiętam, tak wyraźnie osadzoną w świecie finansów. I tam, z pewną literacką intuicją, uchwycił coś, co dziś zaczyna się materializować: zdolność sztucznej inteligencji do destabilizowania rynku, który nie jest na nią przygotowany.

KB: Pamiętam tę książkę. Czytałem ją jako sprawną fantastykę, dziś stała się rzeczywistością. Natomiast jest nią także zupełnie „ziemski”, tradycyjny poziom, czyli takie wskaźniki jak deficyt sektora publicznego, czy dług publiczny – klasyczne czynniki mówiące o kondycji państwa. Oba parametry systematycznie się pogarszają. Czy powinniśmy w tym upatrywać zagrożenia?

PK: Nie jestem optymistą. I mówię to z pełną odpowiedzialnością. Niedawno uczestniczyłem w panelu na konferencji „Niedomknięte sejfy”, organizowanej przez profesora Kołodkę. W pewnym momencie doszło do sporu – przypomniałem bowiem dane z tzw. Debt Sustainability Monitor, takiej specjalnej publikacji, która pokazuje jak Komisja Europejska widzi zadłużenie poszczególnych krajów Unii Europejskiej. Wynika z niej jasno: w perspektywie dekady polski dług publiczny może sięgnąć 107 procent PKB.

Dziś – według metodologii Eurostatu – jesteśmy na poziomie około 67 procent. Ale to są dwa różne obrazy tej samej rzeczywistości. My liczymy „kreatywnie”: część zobowiązań wypychamy poza oficjalny sektor finansów publicznych, tak by nie naruszyć konstytucyjnego progu 60 procent. To zabieg księgowy, nie ekonomiczny.

KB: Czyli – mówiąc wprost – jedynie się uspokajamy?

PK: Raczej opowiadamy sobie wygodną historię. Komisja Europejska zna tę historię, ale ma też własne modele, własnych analityków. I z tych modeli wynika coś znacznie mniej komfortowego.

Ja od 2015 roku powtarzam, że Polska wchodzi na ścieżkę, którą wcześniej przeszła Grecja. Mechanizm jest prosty: rosnące transfery socjalne, polityczna konkurencja na obietnice, a teraz dodatkowo – ogromne wydatki zbrojeniowe. Dług rośnie szybciej, niż chcielibyśmy przyznać. Historia Grecji jest tutaj pouczająca aż do bólu: od 25 procent PKB w latach 70. do 100 procent ćwierć wieku później. A potem – kryzys.

KB: Jednak politycy zdają się tym nie przejmować.

PK: Bo polityka działa w cyklach czteroletnich, a dług – w dekadach. „Byle nie w mojej kadencji” – to jest niepisana zasada. Problem polega na tym, że skala zadłużenia rośnie globalnie. Średnie zadłużenie w krajach Unii Europejskiej wynosi dziś około 80 procent PKB, więc nasze 67 procent wygląda jeszcze „całkiem, całkiem” i nikt nie bije na alarm. Do czasu. Nie potrafię powiedzieć, czy przełom nastąpi za dwa, pięć, siedem czy dziesięć lat – to są rynki finansowe, tu wiele rzeczy jest nieobliczalnych – ale uważam, że czeka nas globalny kryzys zadłużeniowy. I być może to właśnie on uruchomi to, o czym mówiliśmy wcześniej: jakąś rewolucję, głęboką zmianę systemową.

Pierwsze symptomy widziałem we wrześniu zeszłego roku, kiedy rentowności obligacji w Stanach Zjednoczonych – jeszcze przed wojną na Bliskim Wschodzie, bo to osobna historia – zaczęły bić rekordy i zbliżyły się znowu do 5 procent. Wtedy Reuters i Bloomberg publikowały teksty w tonie mocno zaniepokojonym: że świat zadłuża się w sposób dramatyczny, że MFW raportuje kolosalny poziom globalnego długu – nie będę teraz zgadywał liczb, ale były to kwoty naprawdę ogromne – i że politycy doskonale wiedzą, co się dzieje, tylko nic z tym nie robią. I że to się źle skończy.

Potem Rezerwa Federalna zaczęła szybciej obniżać stopy procentowe, Europejski Bank Centralny zrobił to samo i wszystko się uspokoiło. Ale to jest spokój pozorny.

KB: Czyli problem wróci?

W Stanach Zjednoczonych dług publiczny sięga dziś, w naszych kategoriach, około 124–125 procent PKB – jakieś 38 bilionów dolarów, mówiąc naszym znaczeniem słowa „bilion”, nie ich, bo oni liczą inaczej. Jeżeli w perspektywie najbliższych 10–12 lat mają zbliżyć się do 156 procent PKB, to w pewnym momencie ktoś zauważy, że to, co się drukuje, przestaje mieć realną wartość. Bo jeśli można bez końca emitować dług i finansować go nowym pieniądzem, to co jest warte takie euro, taki dolar czy jakakolwiek inna waluta?

Kiedy rynki finansowe, analitycy, zaczną reagować zbiorowo – zacznie się wyprzedaż obligacji. Rentowności wyskoczą pod sufit, a zadłużone państwa będą musiały wydawać gigantyczne kwoty na obsługę długu. Już teraz Polska płaci około 100 miliardów złotych rocznie tylko po to, żeby obsłużyć istniejące zadłużenie. W pewnym momencie może dojść do sytuacji, w której nic nas nie uratuje: ani kolejne cięcia, ani kosmetyczne reformy.

Zostaną w zasadzie dwa wyjścia. Albo masowe darowanie długów – wspólne stwierdzenie, że część zobowiązań po prostu spisujemy na straty – albo jakieś głębokie, systemowe przeobrażenie, którego dziś nie potrafię sobie nawet wyobrazić. Od tego są profesorowie ekonomii, którzy próbują projektować, co mogłoby powstać w miejsce obecnego porządku. Coś się na pewno pojawi, pytanie tylko: kiedy i jaką cenę przyjdzie za to zapłacić.

KB: Wracając na chwilę do praktyki inwestycyjnej: czy w takim otoczeniu obligacje skarbowe – zwłaszcza długoterminowe – pozostają bezpieczne?

PK: Tak, pod jednym warunkiem: że rozumiemy ich płynność. Obligacje detaliczne można przedterminowo wykupić – to nie jest instrument, który „zamyka” inwestora na dziesięć lat. W razie potrzeby można z nich wyjść stosunkowo szybko.

Dopóki państwo nie bankrutuje – a w krótkim okresie nic na to nie wskazuje – są one bezpieczne. Kryzys, o którym mówimy, nie przychodzi z dnia na dzień. On się najpierw sygnalizuje.

KB: Na koniec – polityka. Przed nami rok wyborczy. Coraz częściej mówi się, że trzecią siłą polityczną, czyli kluczową dla koalicyjnych ustawień, mogą być ugrupowania bardzo wyraziste, by nie rzecz, że skrajne poglądy gospodarcze. Jak taka konfiguracja mogłaby wpłynąć na gospodarkę?

PK: Wbrew pozorom uważa, że nie ma powodów do snucia katastroficznych scenariuszy. Weźmy Konfederację. Nie jestem zwolennikiem tego ugrupowania, z powodów czysto światopoglądowych. Nie widzę też u nas miejsca dla typowego leseferyzmu. Natomiast w wariancie współdziałania z Koalicją Obywatelską mogłoby to ugrupowanie wnosić pewien element dyscyplinujący: sceptycyzm wobec nadmiernego rozdawnictwa. W koalicji mogłaby działać jako hamulec.

Z drugiej strony mamy lewicę – i nie mówię o partii Razem, która jest zawsze osobno, tylko o Nowej Lewicy, na czele z panem Czarzastym. Jej propozycje bywają kontrowersyjne, ale niektóre są racjonalne. Podatek katastralny od trzeciego mieszkania? To rozwiązanie, które mogłoby zwiększyć podaż na rynku nieruchomości.

Krótko mówiąc: niezależnie od konfiguracji, nie spodziewam się gwałtownego zwrotu. Raczej – kontynuacji z korektami. A największe ryzyka i tak leżą gdzie indziej: w globalnym systemie finansowym, nie w krajowej arytmetyce koalicyjnej.

--

Piotr Kuczyński - analityk, inwestor, popularyzator wiedzy o gospodarce i rynku kapitałowym. Absolwent Wydziału Elektroniki Politechniki Gdańskiej w 1973 roku. W latach 1973-1981 pracował w ZMP „Mera-Błonie”, gdzie kierował zespołem, który skonstruował pierwszy polski mikrokomputer (MERA-200) oparty na mikroprocesorze. W latach 1980-81 działacz NSZZ Solidarność. Wyrzucony za to z zakładu w stanie wojennym w 1982 roku. W latach 1982-1987 dyrektor firmy polonijnej produkującej mikrokomputer IMP 85. W latach 1993 do 2001 inwestor giełdowy i analityk (od 2002 przede wszystkim analityk). Od grudnia 2004 w sektorze finansowym, od 2006 roku (z przerwą) główny analityk Domu Inwestycyjnego Xelion. Czołowy medialny ekspert i komentator zagadnień związanych z gospodarką, inwestowaniem, rynkiem kapitałowym. Współtwórca i prowadzący cykliczny podcast: "Inwestycyjne czwartki Xelion".